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事件：公司披露2023 年中報，業(yè)績增長靚麗。公司2023 上半年實現(xiàn)營業(yè)收入11.96億元，同比+61.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤0.93 億元，同比+80.64%；扣非后歸母凈利潤0.83 億元，同比+106.1%。分季度看，Q1/Q2 分別實現(xiàn)營業(yè)收入4.64/7.32 億元，同比分別+78.99%/+52.07%；實現(xiàn)歸母凈利潤0.28/0.64 億元，同比+629.59%/+35.69%。
傳統(tǒng)鞋包帶用皮修復(fù)穩(wěn)健，汽車內(nèi)飾皮革快速放量。主營業(yè)務(wù)分產(chǎn)品看，1）鞋包帶用皮革：23H1 實現(xiàn)營業(yè)收入8.55 億元，同比+30.86%（較21H1+13.2%），傳統(tǒng)鞋包帶皮革需求修復(fù)穩(wěn)健。2）汽車內(nèi)飾用皮革：實現(xiàn)營業(yè)收入 2.43 億元，同比+457.29%。
上半年國家針對汽車行業(yè)政策指引頻出，工信部、商務(wù)部推動新能源車下鄉(xiāng)，啟動“百城聯(lián)動”汽車節(jié)和“千縣萬鎮(zhèn)”新能源汽車消費季等，進(jìn)一步穩(wěn)定和擴大汽車消費。
根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，1-6 月國內(nèi)新能源車?yán)塾嬇l(fā)354.4 萬輛，同比增長43.7%，1-6 月新能源車?yán)塾嬃闶?08.6 萬輛，同比增長37.3%。公司控股子公司宏興汽車皮革的客戶主要集中于新能源汽車品牌，目前是理想汽車、蔚來汽車、問界汽車、吉利汽車以及馬自達(dá)汽車等品牌的內(nèi)飾皮革供應(yīng)商，受益于國內(nèi)新能源汽車整體銷量的快速增長，以及定點供應(yīng)車型的銷量增長，汽車內(nèi)飾皮革銷量增加。3）二層皮膠原蛋白原料：實現(xiàn)營業(yè)收入0.6 億元，同比+468.65%。子公司寶泰皮革從事二層皮加工及二層皮膠原蛋白原料業(yè)務(wù)，處于產(chǎn)能快速釋放階段。23H1 寶泰皮革實現(xiàn)營業(yè)收入1.98 億元（二層皮1.4 億元，膠原蛋白原料0.6 億元），較22H1 增長1.85 億元。
成本改善、規(guī)模效應(yīng)及結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動公司盈利能力顯著提升。2023H1 公司銷售毛利率同比+4.1pp 至20.26%。分產(chǎn)品看，鞋包帶用皮毛利率同比+2.59pp 至19.07%，主要受益于成本改善及前期提價落地。汽車內(nèi)飾皮革毛利率同比+7.34pp 至27.30%，主要受益于規(guī)模效應(yīng)及內(nèi)部管理改善帶來的降本增效成果；子公司宏興汽車皮革23H1實現(xiàn)凈利潤3428 萬元，銷售凈利率達(dá)13.9%。二層皮膠原蛋白原料毛利率同比-0.85pp 至13.04%。期間費用率同比+0.07pp 至7.63%，其中，銷售費用率-0.09pp 至1.02%，管理費用率（含研發(fā)費用率2.32%）同比-0.87pp 至5.89%，財務(wù)費用率同比+1.02pp 至0.71%。銷售凈利率同比+1.65pp 至8.89%。
Q2 經(jīng)營現(xiàn)金流表現(xiàn)靚麗，經(jīng)營效率穩(wěn)步提升。2023H1 公司實現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金流-0.63 億元，Q2 單季經(jīng)營現(xiàn)金流1.64 億元（22Q2 為0.46 億元），Q2 經(jīng)營現(xiàn)金流表現(xiàn)靚麗。
經(jīng)營效率方面，23H1 存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)210.06 天，同比下降23.62 天；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)64.16 天，同比下降5.48 天；應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)57.84 天，同比上升2.51 天。
投資建議：公司深耕傳統(tǒng)皮革行業(yè)，通過收購成功拓展二層皮加工與新能源汽車皮革賽道，同時利用自身資源技術(shù)優(yōu)勢進(jìn)一步發(fā)展膠原蛋白原料業(yè)務(wù)，未來有望在新興領(lǐng)域獲取更多市場份額?？紤]公司汽車皮革業(yè)務(wù)持續(xù)獲得新客戶，我們小幅上調(diào)2025年盈利預(yù)測，我們預(yù)計公司2023-2025 年實現(xiàn)營收26.51、33.33、39.54 億元（前值26.51、33.33、38.74 億元），同比分別+33%、+26%、+19%；歸母凈利潤2.26、2.94、3.54 億元（前值2.26、2.94、3.46 億元），同比分別+50%、+30%、+21%，對應(yīng)PE16X、12X、10X，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：原材料價格大幅度波動風(fēng)險、市場競爭加劇風(fēng)險、渠道拓展不及預(yù)期風(fēng)險
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