巴菲特有句名言：“當潮水退去的時候，才知道誰在裸泳”。

2019年年末疫情開始到2022年已超過3年，在美聯(lián)儲不斷加息、邊緣政治動蕩、疫情防控措施不斷調整等內外因素夾擊下，許多當時炙手可熱的佼佼者變成在生存線掙扎的一員。其中，就包括曾經的“當紅炸子雞”中概醫(yī)藥企業(yè)們。

然而即便外部環(huán)境惡劣，依舊有企業(yè)能夠無懼嚴寒，一路“狂飆”，手握多款商業(yè)化產品，業(yè)績加速放量，褪去“-B”的桎梏，向Biopharma蛻化。這家企業(yè)就是再鼎醫(yī)藥。

【資料圖】

那么，為何再鼎醫(yī)藥可以逆風飛翔？或許在最新披露的2022年報成績單中可以發(fā)現(xiàn)其中奧秘。

中概醫(yī)藥股的2022：生存

2022年，一個極度不確定性的一年，而對于中概醫(yī)藥公司而言，更是極其艱難的一年。

一方面，外部的自然環(huán)境惡劣。2022年，新冠疫情防控不斷調整，行業(yè)發(fā)展中產品管線極度內卷，投融資市場都變得相對困難。

以投融資為例，2022年全球生物醫(yī)藥投資都在放緩。根據(jù)IQVIA數(shù)據(jù)顯示，包括首次公開募股、后續(xù)融資和風投在內的全球生物醫(yī)藥投資在經歷了疫情期間兩年的高漲水平后，于2022年放慢了腳步。相較美國公司，總部設在中國和歐洲的公司的交易速度大幅放緩。其中，中國生物醫(yī)藥公司在2022年的交易份額下降了59%，比2019年的水平低11%。

圖表一：2022年全球生物醫(yī)藥投融資情況

數(shù)據(jù)來源：IQVIA，格隆匯整理

另一方面，中概醫(yī)藥股受到的外部壓力也非常大。2022年，中概股公司在美國受到退市警告，中國醫(yī)藥企業(yè)產品上市申請被FDA駁回，更有在臨床試驗階段就被叫停的情況。

在內憂外患的情況下，中概醫(yī)藥公司步履維艱，股價也是表現(xiàn)慘淡。根據(jù)WIND的不完全統(tǒng)計，從10只中概醫(yī)藥公司的股價表現(xiàn)來看，2022年大部分以暴跌收尾，僅有一家藥企獲得正收益7%。在股價暴跌中，已經有2家藥企一度收到納斯達克的書面退市警告。

而中概醫(yī)藥企業(yè)的股價表現(xiàn)，也是美股Biotech的一個縮影。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)顯示，2022年納斯達克生物科技指數(shù)（XBI指數(shù)）全年收益率回撤30%，大幅跑輸納斯達克指數(shù)以及標普500指數(shù)。根據(jù)浦銀國際數(shù)據(jù)顯示，XBI指數(shù)跑輸大盤幅度已經接近歷史極值。

圖表二：2022年美股Biotech走勢情況

數(shù)據(jù)來源：WIND，格隆匯整理 數(shù)據(jù)自2022年1月1日至2022年12月31日

白線：XBI指數(shù)，黃線：納斯達克指數(shù)

再鼎醫(yī)藥的2022：逆風飛翔

值得注意的是，在瀕臨“生存線”的中概醫(yī)藥企業(yè)中，有一個特別的存在，那就是再鼎醫(yī)藥。2022年，再鼎醫(yī)藥在不確定性極強的外部環(huán)境中，依舊能夠成功在港交所去掉“-B”桎梏，可以說是“逆風飛翔”。

筆者認為，能夠達成這個成就，主要來自于再鼎醫(yī)藥做對了以下幾件事：

首先，產品收入呈現(xiàn)快速放量趨勢，盈利能力持續(xù)提升。

從收入端來看，再鼎醫(yī)藥商業(yè)化產品持續(xù)放量，業(yè)績高速增長，在疫情不確定極強的Q4依舊出現(xiàn)季度環(huán)比增長，與同業(yè)相比更顯難得可貴。根據(jù)公司公告顯示，2022年再鼎醫(yī)藥總收入2.2億美元，同比增長49%，其中Q4總收入6260萬美元，同比增長41.7%，環(huán)比增長8.8%。

從盈利情況上來看，2022年公司在降本增效下凈虧損進一步收窄，由2021年的凈虧損7.0億美元縮短至4.4億美元。

此外，在現(xiàn)金方面，公司在多款產品商業(yè)化后自我造血能力增強，現(xiàn)金充足，足以抵御寒冬。2022年公司現(xiàn)金流充沛，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、短期投資及受限制現(xiàn)金合計10.1億美元。

圖表三：公司營業(yè)總收入情況

數(shù)據(jù)來源：WIND，格隆匯整理

其次，公司擁有高效的臨床試驗執(zhí)行效率，能夠快速推進在研產品進入商業(yè)化階段。

擁有強大BD能力的再鼎醫(yī)藥，無論是選品，還是商業(yè)化階段，執(zhí)行效率高，這一點在市場火熱時優(yōu)勢不突出，但是在市場寒冬時刻，則是難得可貴的品質。

則樂 (尼拉帕利僅花費3年時間便于2019年12月獲NMPA 批準上市，次年就進入2020年版醫(yī)保目錄。目前則樂兩項適應癥均被納入。2022年伴隨著產品放量增長，則樂銷售收入1.5億美元，同比增長55.2%。

腫瘤電場治療(愛普盾)免臨床直接申報，2020年5月獲NMPA批準用于治療膠質母細胞瘤。截至2022年12月31日，愛普盾已被列入87個省級或市級政府指導的區(qū)域定制商業(yè)健康保險計劃（或“補充保險計劃”）。公司通過商保等補充醫(yī)療保險計劃提升市場可及性，愛普盾2022年銷售收入4732萬美元，同比增長21.6%。值得注意的是，由于創(chuàng)新醫(yī)療器械暫時無法進入醫(yī)保，這款產品的增長放量更顯示出公司的商業(yè)化能力。

擎樂(瑞派替尼)2020年2月啟動注冊2期臨床，僅半年時間完成試驗，并于2021年3月獲NMPA 批準上市，用于治療已接受過3種及以上激酶抑制劑治療的晚期胃腸間質瘤（GIST）適應癥，并成功納入2022年國家醫(yī)保目錄。2022年擎樂銷售收入1496萬美元，同比增長28.7%，未來有望在醫(yī)保的支持下，提高市場滲透率，惠及更多患者。

紐再樂(甲苯磺酸奧馬環(huán)素) 已在中國完成3項臨床試驗，2020年2月遞交上市申請，2021年12月獲批上市，其靜脈輸注劑型用于治療成人社區(qū)獲得性細菌性肺炎（CABP）和急性細菌性皮膚和皮膚結構感染（ABSSSI）適應癥成功納入2022年國家醫(yī)保目錄。2022年紐再樂銷售收入520萬美元，未來有望在醫(yī)保的支持下持續(xù)放量。

公司商業(yè)模式已經轉化為“自主研發(fā)+外部合作”雙輪驅動的3.0模式，正在蛻變?yōu)閎iopharma，更有望向big pharma發(fā)展。

早期的再鼎醫(yī)藥，主要以“VIC”模式（VC+IP+CRO），也就是知識產權、研發(fā)外包服務、風險投資相結合的模式，憑借這種“輕資產重智力”商業(yè)運作模式參與到中國醫(yī)藥創(chuàng)新研發(fā)的歷史進程中。

隨后，再鼎醫(yī)藥引入市場前景廣闊，國內亟需而在國外已經處于臨床后期開發(fā)階段的創(chuàng)新藥物，從而在進行橋接試驗后能夠快速高效的上市銷售。

如今的再鼎醫(yī)藥，已經成功進化到“自主研發(fā)+外部合作”的3.0模式。

一方面，公司主導的后期臨床試驗，注入原創(chuàng)研發(fā)力量，探索藥物聯(lián)用，開發(fā)新適應癥，瞄準全球商業(yè)化權利。相較于依舊依賴于外部研發(fā)模式的biotech不同，公司在研發(fā)上并不依靠CRO進行研發(fā)。截止2022年底，公司共計擁有約2100員工，其中約有840名研發(fā)團隊人員，970名商業(yè)化團隊成員。強大的自主研發(fā)團隊，也將為公司帶來成本優(yōu)勢。另一方面，公司與海內外的創(chuàng)新藥企達成戰(zhàn)略伙伴關系，進一步打造涉及研發(fā)、商業(yè)化合作等環(huán)節(jié)的“優(yōu)質朋友圈”，致力于成為全球藥企進入中國市場的首選合作伙伴。

最后，公司在面對資本市場風格輪換時，能夠積極應對，處理得當。

實際上，再鼎醫(yī)藥作為中概醫(yī)藥股中的一員，也不是沒有被“盯上”。在再鼎醫(yī)藥被美國商務部列為首批預摘牌名單后，公司快速行動，做出妥善的合規(guī)性安排，使得公司后續(xù)可以順利保持在納斯達克的持續(xù)上市。隨后，公司在2022年完成在美國與香港雙重主要上市，成為第一家從二次上市轉為雙重主要上市的公司。并且，公司成為港股18A中第六家成功摘“-B”的biotech，成功納入港股通，資本市場流動性提升顯著。

未來已來

展望未來，再鼎醫(yī)藥也是看點頗多，值得期待的。根據(jù)公司預計，到2023年底再鼎醫(yī)藥將實現(xiàn)商業(yè)化盈利，到2025年底實現(xiàn)企業(yè)整體盈利。

短期來看，2023年再鼎醫(yī)藥預計將迎來研發(fā)、注冊上市、商業(yè)化領域的眾多里程碑事件。從長遠來看，再鼎醫(yī)藥有望迎來商業(yè)兌現(xiàn)爆發(fā)期。根據(jù)公司披露，預計在未來三年內，再鼎醫(yī)藥將會有至少8款具有同類首創(chuàng)或同類最佳潛力的產品上市，其中包括多款潛在重磅產品。此外，在該公司的中長期產品管線中，也有多款創(chuàng)新藥物，其中許多產品不僅具有作為單藥療法的潛力，也有作為聯(lián)合療法的潛力。再鼎醫(yī)藥預計每年將遞交至少1個IND申請，有望成為業(yè)績增長的重要引擎與動力。

圖表四：公司未來發(fā)展規(guī)劃

數(shù)據(jù)來源：公司資料，格隆匯整理

小結

創(chuàng)新藥賽道PK已經進入下半場，投資關注的焦點也從研發(fā)轉向為商業(yè)化能力，從中國向全球轉變。再鼎醫(yī)藥作為從Biotech起家的創(chuàng)新藥企，如今已經手握4款商業(yè)化產品，后續(xù)三年還將有8款產品上市的biopharma，在同期中表現(xiàn)可謂出眾。

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