上周，多家明星中概股集中披露最新財報，正式拉開了海外中資股財報大考的窗口，并向市場釋放出一些積極的信號，特別是愛奇藝（IQ.US）---迎來“質(zhì)”變，Q4多項(xiàng)指標(biāo)創(chuàng)下歷史新高，給國內(nèi)長視頻行業(yè)注入了一針強(qiáng)心劑。

財報顯示，2022Q4營收76億元，同比增長3%，好于彭博一致預(yù)期；Non-GAAP歸母凈利潤為8.6億元，大超市場預(yù)期，同時連續(xù)四個季度實(shí)現(xiàn)運(yùn)營盈利，且連續(xù)三個季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金流為正。此外，截至去年末，愛奇藝會員規(guī)模達(dá)1.2億，單季凈增超1300萬。

【資料圖】

就此而言，愛奇藝這份財報的含金量已可見一斑，而且這是在去年如此極端復(fù)雜和不確性的市場環(huán)境之下完成的。當(dāng)然，愛奇藝經(jīng)營向好，高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略成效兌現(xiàn)，市場對此多少也有一定的預(yù)期。去年以來，持續(xù)輸出高口碑爆款內(nèi)容，包括《蒼蘭訣》《風(fēng)吹半夏》《唐朝詭事錄》《人世間》等多部熱播劇；此外，在剛過去的2023年農(nóng)歷春節(jié)，愛奇藝出品的掃黑劇《狂飆》更是火爆全網(wǎng)，收視和口碑一路“狂飆”。

可以說，這無疑是為今年愛奇藝的業(yè)績增長奠定了一個有利的開局，同時，也令市場充分感知到愛奇藝穩(wěn)定產(chǎn)出優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的能力。

憑借持續(xù)高光的經(jīng)營表現(xiàn)，在過去的12個月里，愛奇藝還完成了三筆重要融資成功消除短期債務(wù)壓力，再加上防疫措施實(shí)質(zhì)性的轉(zhuǎn)向，整體市場情緒回暖，愛奇藝也一路重獲資本市場的信心---股價已走出“深V”反轉(zhuǎn)曲線。據(jù)富途統(tǒng)計顯示，自去年10月底結(jié)束下行行情以來，至今累積漲幅已超過2.5倍。

長期以來，盈利都被視為長視頻行業(yè)的“魔咒”。因此，筆者認(rèn)為，愛奇藝的這份財報最大的亮點(diǎn)，無疑是釋放了一個極為有利的信號，即迎來盈利拐點(diǎn)---這在很大程度上決定了以愛奇藝為首的長視頻優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)將進(jìn)入到重新定價階段。

那么，愛奇藝的“蛻變”，究竟是“曇花一現(xiàn)”？還是“否極泰來”？

要回答這個問題，筆者認(rèn)為，或許有必要弄清以下幾個關(guān)鍵議題

1、愛奇藝的增長邏輯及關(guān)鍵驅(qū)動力。

2、界定驅(qū)動力是長期還是短期因素主導(dǎo)。

3、是否已形成核心競爭壁壘。

接下來，不妨借愛奇藝的本次財報來進(jìn)一步探究，尤其是2022Q4表現(xiàn)。

愛奇藝的增長邏輯：“內(nèi)容飛輪”，轉(zhuǎn)起來了

愛奇藝目前收入主要來源于四個部分：會員、廣告、內(nèi)容發(fā)行和其他。其中，其他包括直播、在線游戲、IP授權(quán)、網(wǎng)絡(luò)文學(xué)與電商等多種變現(xiàn)形式。

簡單來說，愛奇藝的商業(yè)模式以優(yōu)質(zhì)內(nèi)容為基石，即優(yōu)質(zhì)內(nèi)容越多，吸引的用戶也就越多，用戶付費(fèi)意愿也會更強(qiáng)；而持續(xù)積累的用戶及沉淀的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，又可廣告、IP等多種形式來進(jìn)行變現(xiàn)。如此循環(huán)，也就形成了外界提到的“內(nèi)容飛輪”。

愛奇藝于2022Q4輸出大量優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，令其這一“飛輪”快速轉(zhuǎn)動了起來。這直觀地體現(xiàn)于最核心的兩項(xiàng)業(yè)務(wù)上---會員和廣告，均小超預(yù)期。

一是會員數(shù)迅速擴(kuò)大，并帶動會員收入快速增長。財報顯示，2022Q4愛奇藝季度日均訂閱會員數(shù)1.12億，同比提升15%，環(huán)比提升約11%；同時，ARM（月均單會員收入會員）為14.17元，同比持平，環(huán)比提升2%。受“量價齊升”驅(qū)動，公司季度會員收入同比增長15%達(dá)47億元。

圖：2018Q1-2022Q4愛奇藝會員數(shù)及月均會員ARPU值變化

（來源：廣發(fā)證券報告）

二是廣告業(yè)務(wù)復(fù)蘇態(tài)勢良好。期內(nèi)廣告收入16億元，同比減少7%，環(huán)比增長25%。受去年宏觀經(jīng)濟(jì)波動影響，廣告市場承壓顯著，該業(yè)務(wù)出現(xiàn)波動在預(yù)料之內(nèi)，但目前復(fù)蘇明顯。 今年隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和一系列政策支持措施落地，該業(yè)務(wù)有望延續(xù)回暖趨勢。

圖：2018Q1-2022Q4愛奇藝各業(yè)務(wù)收入表現(xiàn)

圖：2018QQ-2022Q4愛奇藝季度營收及同比變化

另外，內(nèi)容發(fā)行收入同比減少，屬于季節(jié)性波動。而其他收入有所下降，主要由于某些業(yè)務(wù)線業(yè)務(wù)運(yùn)營模式調(diào)整，各業(yè)務(wù)線業(yè)績疲軟，部分抵消第三方收入。也就是說，這并非經(jīng)常性因素所致，并不構(gòu)成持續(xù)影響。

一直以來，內(nèi)容成本作為長視頻平臺成本的大頭，是影響盈利的重要變量。實(shí)際上，近年來愛奇藝的內(nèi)容成本占收入比例呈趨勢性下降，其中2022Q4的內(nèi)容成本占收入比例降至51.4%。結(jié)合內(nèi)容產(chǎn)出質(zhì)量和收入端來看，說明內(nèi)容投入效率在持續(xù)提升。

圖：2020Q1-2022Q4愛奇藝內(nèi)容成本及占收入比例變化

（來源：中銀證券報告）

收入與成本的“一增一減”，導(dǎo)致毛利率迅速擴(kuò)大至28.9%，同比大幅增加16.9個百分點(diǎn)，環(huán)比提升5.2個百分點(diǎn)。

另外，愛奇藝的費(fèi)用率也延續(xù)了收縮趨勢（如下圖），降本提效措施繼續(xù)奏效。

圖：2018QQ1-2022Q4銷售費(fèi)率和研發(fā)費(fèi)率變化趨勢

（來源：廣發(fā)證券報告）

綜上，可以知曉---愛奇藝的經(jīng)營格局確實(shí)在轉(zhuǎn)好，持續(xù)的高質(zhì)量內(nèi)容是底層驅(qū)動力，加之降本增效策略的實(shí)施。

劇集原創(chuàng)能力獲持續(xù)驗(yàn)證，破解長視頻難題

鑒于上述，愛奇藝持續(xù)輸出高質(zhì)量內(nèi)容，并維持現(xiàn)有甚至更高的投入效率，便能大概率維持這一良好經(jīng)營趨勢。這對于愛奇藝而言，需要的能力或基礎(chǔ)是什么？

穩(wěn)定的原創(chuàng)能力，顯然是解決優(yōu)質(zhì)內(nèi)容穩(wěn)定生產(chǎn)和成本高企之間矛盾的最優(yōu)解。

據(jù)官方資料顯示，在每年上新的重點(diǎn)劇集中，原創(chuàng)內(nèi)容占比從2018年的20%已提升至2022年的50%以上。2022年的爆款劇集中原創(chuàng)內(nèi)容的占比超過60%，并在熱播期貢獻(xiàn)了超過 60%的收入。僅第四季度，原創(chuàng)內(nèi)容的會員觀看總時長較上年同期增長了翻倍。

這一趨勢從愛奇藝儲備的版權(quán)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化中也能明顯看出（如下圖）----自制版權(quán)在持續(xù)增加，而外購版權(quán)則呈相對減少趨勢。

圖：資產(chǎn)負(fù)債表的部分外購版權(quán)和自制版權(quán)

（來源：廣發(fā)證券報告）

也就是說，爆款自制內(nèi)容頻出與內(nèi)容成本持續(xù)下降，從根本上，可以歸結(jié)為愛奇藝加大對于自制內(nèi)容投入和投產(chǎn)效率持續(xù)提升的綜合結(jié)果。

愛奇藝在去年高光表現(xiàn)，一言蔽之---關(guān)鍵是因?yàn)椴粩嗟赝瞥鲈瓌?chuàng)內(nèi)容，特別是原創(chuàng)劇集。

以2022Q4為例，如《風(fēng)吹半夏》、《卿卿日?！?、《浮圖緣》，在骨朵網(wǎng)絡(luò)劇2022年度網(wǎng)絡(luò)熱度排行中分別排名1、2、5名。據(jù)云合數(shù)據(jù)統(tǒng)計，愛奇藝的Q4劇集市場份額達(dá)到歷史最高。此外，愛奇藝還推出包括《一年一度喜劇大賽第2季》、《元音大冒險》和《我們民謠2022》等多檔綜藝節(jié)目，正片有效播放指標(biāo)領(lǐng)跑行業(yè)。

進(jìn)一步縱觀去年全年，愛奇藝更是推出多部收視與口碑極佳的作品，包括《人世間》、《警察榮譽(yù)》、《蒼蘭訣》、《天才基本法》、《卿卿日常》、《唐朝詭事錄》等，覆蓋現(xiàn)實(shí)、古裝、懸疑、青春等多種類型。

據(jù)了解，在去年全年5部內(nèi)容熱度值破萬的劇集中，有4部是愛奇藝原創(chuàng)劇集，這一成績前所未有；同時，在2022年豆瓣評分最高的10部華語劇榜單中，有7部在愛奇藝獨(dú)播，其中4部是愛奇藝原創(chuàng)劇集，《警察榮譽(yù)》和《風(fēng)吹半夏》分列第一和第三。

經(jīng)過持續(xù)驗(yàn)證，愛奇藝已形成穩(wěn)定的自制內(nèi)容能力，特別是劇集類。這同時也得到了多家機(jī)構(gòu)的認(rèn)可。

其中，中銀證券認(rèn)為，公司劇集制作體系已日漸成熟。廣發(fā)證券認(rèn)為，愛奇藝近年來集中發(fā)力多元化內(nèi)容儲備，平臺內(nèi)容的精品化之路在多部優(yōu)秀作品中得到了驗(yàn)證，公司長期積累的運(yùn)營能力和優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的產(chǎn)出機(jī)制，正逐步與經(jīng)營效率的提升形成良性循環(huán)。

顯然，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的穩(wěn)定原創(chuàng)能力是愛奇藝持續(xù)向好的基礎(chǔ)，也構(gòu)成了長視頻平臺的核心競爭壁壘。

2023年《狂飆》強(qiáng)勢開局，內(nèi)容儲備豐富，布局AIGC有望重構(gòu)生產(chǎn)力

進(jìn)入2023年，《狂飆》無疑又為愛奇藝開了一個好頭。

公開數(shù)據(jù)顯示，今年1月，全網(wǎng)連續(xù)劇正片有效播放TOP10。其中《狂飆》在愛奇藝站內(nèi)熱度值破11000，打破站內(nèi)熱度值歷史總榜最高紀(jì)錄，也是愛奇藝最快破萬的劇集，以較強(qiáng)的熱度和口碑引領(lǐng)2023年劇集市場。

在《狂飆》收官后，愛奇藝又相繼推出《我們的日子》、《顯微鏡下的大明之絲絹案》等作品。目前不論是從即將上線的劇集還是綜藝數(shù)量來看，愛奇藝的內(nèi)容儲備之豐富可見一斑。

圖：2023愛奇藝劇集和綜藝排播情況

（來源：廣發(fā)證券報告）

綜上，愛奇藝走向盈利并非偶然。這也難怪CEO龔宇對外明確表示：“第四季度的優(yōu)異表現(xiàn)并不意外，甚至只是一個開始?！?/b>

客觀上而言，愛奇藝走自制這條路注定是頗為艱難，但卻是極為正確的。

這幾年，影視業(yè)經(jīng)歷持續(xù)的嚴(yán)監(jiān)管，再加上疫情的反復(fù)沖擊，行業(yè)都在回歸優(yōu)質(zhì)內(nèi)容驅(qū)動的底層邏輯。這對于目前的愛奇藝來說，不能不說是一個有利的環(huán)境。

另一方面，隨著愛奇藝劇集原創(chuàng)能力和運(yùn)營體系的逐漸成熟，其沉淀的優(yōu)質(zhì)版權(quán)資產(chǎn)也將越來越多，同時我國版權(quán)制度環(huán)境也在逐漸完善，尤其是近兩年來。所以，愛奇藝通過影視IP化，再到IP產(chǎn)業(yè)化之路，最后實(shí)現(xiàn)“中國版迪士尼”也并不是沒有可能。

此外，針對目前市場和產(chǎn)業(yè)普遍看好的AIGC方向，愛奇藝管理層在財報電話會上也表示公司從去年年中就已開始探索AIGC在視頻領(lǐng)域的應(yīng)用，并看好內(nèi)容創(chuàng)意、制作效率、內(nèi)容宣發(fā)和用戶體驗(yàn)等方面帶來的生產(chǎn)能力提升。

日前，愛奇藝就宣布與百度達(dá)成合作，將全面接入百度“文心一言”，共同探索將AIGC技術(shù)應(yīng)用于愛奇藝內(nèi)容搜索、內(nèi)容宣發(fā)、內(nèi)容創(chuàng)作工具、小說創(chuàng)作等業(yè)務(wù)。

目前，市場對于AICG對內(nèi)容產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)力提升的認(rèn)識是比較一致的，而考慮百度的AI技術(shù)底蘊(yùn)和布局上的先發(fā)優(yōu)勢，以及與愛奇藝在資本層面的深度綁定關(guān)系，不難料見愛奇藝勢必會吃到這波技術(shù)紅利。