黎明前的黑夜阻擋不了清晨的朝霞，寒冬之后必然會(huì)是春暖花開。

2023年，兔年第一個(gè)交易日，A股市場低開高走，并不容易地取得了開門紅。有投資者想討一個(gè)好彩頭，無限憧憬：每年的第一個(gè)交易日有可能會(huì)決定全年的走勢。

(資料圖片僅供參考)

在全年沒有地緣政治重大風(fēng)險(xiǎn)的前提下，2023年再差，也會(huì)比2022年更好。是的，我亦如此堅(jiān)信。

01

小牛可期

2022年，A股跌了一整年。內(nèi)憂方面，主要是新冠疫情以及房地產(chǎn)市場的拖累導(dǎo)致。外患方面，主要是美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)超鷹派加息以及俄烏戰(zhàn)爭貫穿全年帶來風(fēng)險(xiǎn)偏好的大幅收斂。內(nèi)憂加外患，多數(shù)行業(yè)板塊均錄得較差表現(xiàn)。

去年11月開始，疫情政策大幅優(yōu)化，疊加救助房地產(chǎn)的政策大規(guī)模展開，中國經(jīng)濟(jì)有望筑底開啟復(fù)蘇之路，而海外經(jīng)濟(jì)不一樣，開始走衰退之路，前者領(lǐng)先后者至少2個(gè)季度以上。

按照美林時(shí)鐘所處周期配置大類資產(chǎn)，一般情形下為：

Ⅰ衰退：債券>現(xiàn)金>股票>大宗商品Ⅱ復(fù)蘇：股票>債券>現(xiàn)金>大宗商品Ⅲ過熱：大宗商品>股票>現(xiàn)金/債券Ⅳ滯脹：現(xiàn)金>大宗商品/債券>股票

目前，中國正處于衰退周期之中（嚴(yán)格意義上不算衰退）。由于疫情政策的調(diào)整，大規(guī)模感染也必然發(fā)生。按照國外數(shù)據(jù)來看，放開初期對(duì)于經(jīng)濟(jì)供需兩端均會(huì)有一定的沖擊與影響。對(duì)應(yīng)到國內(nèi)，就是去年剩下的2個(gè)月以及明年一季度，將會(huì)是經(jīng)濟(jì)難熬的時(shí)期。但雨后必天晴，后續(xù)幾個(gè)季度的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)都將會(huì)比Q1要好、要強(qiáng)。按照美林時(shí)鐘，衰退后期以及復(fù)蘇早期，股票是大類資產(chǎn)中應(yīng)表現(xiàn)最好的，其次才是債券與現(xiàn)金。

經(jīng)濟(jì)走復(fù)蘇之路，貨幣政策料將保持相對(duì)寬松的狀態(tài)，市場合力大方向指向上，小牛式的結(jié)構(gòu)性行情是可以期待的。

那么，問題來了，市場風(fēng)格大概率會(huì)如何演繹？

這些年，A股市場風(fēng)格總在價(jià)值、成長和周期間切換，每次風(fēng)格大切換往往伴隨著熊市或大幅度的指數(shù)調(diào)整。價(jià)值，即各大傳統(tǒng)行業(yè)藍(lán)籌；成長，即需求在2-3年內(nèi)快速上行的行業(yè)，比如新能源車、光伏、風(fēng)電、儲(chǔ)能等等；周期，價(jià)格波動(dòng)比較大的品種，以上游資源類為主。三個(gè)分類定義的角度不一樣，并不是一定完全對(duì)立，交集的部分也會(huì)很多。

2014-2015年，A股走出全面性牛市，包括成長價(jià)值周期均表現(xiàn)亢奮。2015-2016年，A股陷入深度熊市。2016-2018年初，A股大盤不溫不火，但上證50為首的價(jià)值股迎來結(jié)構(gòu)性牛市行情。2018年，在去杠桿大背景下，A股從年初跌到年尾，每一種風(fēng)格均泥沙俱下。2019-2021年初，大盤指數(shù)大幅反彈，成長與價(jià)值均表現(xiàn)良好，尤其是2020年下半年至2021年初，價(jià)值之瘋狂表現(xiàn)令人印象深刻。2021年初至2022年7月，大多成長股繼續(xù)表現(xiàn)優(yōu)異，而價(jià)值股集體陷入深深的熊市之中。

從去年218至今，上證50指數(shù)從4110點(diǎn)一度回撤至2288點(diǎn)，跌幅高達(dá)43%?；爻分茫爻分?，令人窒息。當(dāng)前，上證50PE為9.31倍，位于最近10年估值下限區(qū)間。其最新估值水平略高于2016年初、2018年末、2020年3月最低的時(shí)候。

在金融市場中，有一句樸素的規(guī)律就是，漲多了就是最大的風(fēng)險(xiǎn)，跌多了就是最大的利好。而以上證50為首的價(jià)值股經(jīng)歷深度回調(diào)之后，今年是有望迎來比較大的估值修復(fù)的。

大盤上漲，對(duì)于成長股亦是利好，但其利好程度可能并沒有價(jià)值股強(qiáng)烈。由于成長股經(jīng)歷從2019年-2022年7月的大幅暴漲之后，回撤時(shí)間不足，回撤深度亦不算太夠，估值整體還處于較高水平以上。另外，財(cái)務(wù)表現(xiàn)上，行業(yè)滲透率大幅上行，競爭格局變差，業(yè)績高速增長也將放緩。

綜合以上分析，我個(gè)人認(rèn)為，今年價(jià)值股的表現(xiàn)可能會(huì)優(yōu)于成長股，但整體都會(huì)有一些良好投資機(jī)會(huì)。

02

幾個(gè)考驗(yàn)

今年，不管是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，還是行情復(fù)蘇，都不會(huì)是一帆風(fēng)順。多半會(huì)是一波三折，經(jīng)歷重重考驗(yàn)。

第一，美國經(jīng)濟(jì)陷入深度衰退可能超市場預(yù)期，拖累全球經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。IMF近日表示，世界經(jīng)濟(jì)2023年很可能更加艱難，全球1/3地區(qū)經(jīng)濟(jì)將陷入衰退。IMF總裁Kristalina Georgieva則解釋稱，這是因?yàn)槊绹?、歐洲等全球經(jīng)濟(jì)增長的主要引擎，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)在同時(shí)放緩。她還補(bǔ)充到，新冠疫情的肆虐也將拖累全球經(jīng)濟(jì)的增長。

目前，美國經(jīng)濟(jì)多項(xiàng)指標(biāo)，包括制造業(yè)PMI、服務(wù)業(yè)PMI以及消費(fèi)、房地產(chǎn)等數(shù)據(jù)都表現(xiàn)差強(qiáng)人意，指向經(jīng)濟(jì)衰退的可能性越來越大。一旦今年一二季度的數(shù)據(jù)進(jìn)一步惡化，衰退深度超預(yù)期的話，將對(duì)全球股票市場均會(huì)有不小沖擊。

國內(nèi)方面，則是通過外貿(mào)這架經(jīng)濟(jì)馬車來影響的。今年11月，出口同比增長-8.7%。而1-10月分別為18%、7.1%、5.7%、-0.3%。而根據(jù)外貿(mào)相關(guān)高頻指標(biāo)來看，12月出口表現(xiàn)依舊偏弱。

素有“全球經(jīng)濟(jì)金絲雀”之稱的韓國已經(jīng)發(fā)出警告。據(jù)韓國產(chǎn)業(yè)通商資源部發(fā)布報(bào)告顯示，2022年12月出口同比下降9.5％，進(jìn)口同比下降2.4％，2022年全年貿(mào)易逆差達(dá)472億美元（約合人民幣3300億元），創(chuàng)出歷史新高，這是自2008年全球金融危機(jī)以來首次出現(xiàn)年度逆差。

第二，警惕疫情沖擊超預(yù)期考驗(yàn)。截止去年12月20日國家衛(wèi)健委數(shù)據(jù)，全國累計(jì)感染人數(shù)約為2.48億，感染率為17.56%。其中， 北京、四川最為嚴(yán)重，感染比例超過50%。

另據(jù)人社通于12月26日發(fā)布了各省市新冠感染比例的調(diào)查統(tǒng)計(jì)（47897人參與投票），四川省感染人數(shù)占比高達(dá)82%，北京、河南、湖北、河北、重慶、江西、湖南感染人數(shù)占比達(dá)80%。分區(qū)域看，市區(qū)、縣城、農(nóng)村感染人數(shù)占比分別為74%、73%、70%。

中疾控流行病學(xué)首席專家吳尊友曾表示，今冬的疫情將出現(xiàn)“一峰三波”的情況，大約持續(xù)3個(gè)月的時(shí)間。從12月中旬至1月中旬，將為第一波疫情；受到春節(jié)期間人員流動(dòng)的影響，第二波疫情將在1月下旬至2月中旬；第三波疫情則受到春節(jié)返崗返工的影響，時(shí)間在2月下旬至3月中旬。

一季度之后，未來疫情的走向還將會(huì)有較大不確定性。參考日本放開的數(shù)據(jù)，2022年一共有3波，分別是2-3月、7-8月、11月-12月。死亡人數(shù)一波比一波高。不過，即便有3波，后兩波對(duì)其經(jīng)濟(jì)的沖擊也會(huì)低于第一波。

第三，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)展不及預(yù)期的考驗(yàn)。近期以來，政策對(duì)于房地產(chǎn)業(yè)供給端給予了大力支持，但市場的真正回暖需要需求端來確認(rèn)。居民部門的資產(chǎn)負(fù)債表受到長達(dá)3年的影響，收入預(yù)期也出現(xiàn)一定程度的轉(zhuǎn)弱，對(duì)于房地產(chǎn)市場的復(fù)蘇形成不小壓力。消費(fèi)這架馬車也一樣，我們需持續(xù)關(guān)注其可持續(xù)性以及復(fù)蘇進(jìn)展。

除了以上考驗(yàn)后，俄烏戰(zhàn)爭究竟以什么方式繼續(xù)展開，戰(zhàn)爭升級(jí)VS和平收?qǐng)?，不同的演繹方向?qū)θ蚪?jīng)濟(jì)與市場會(huì)有不同的影響，值得繼續(xù)關(guān)注與防范。

03

尾聲

2022年，外資累計(jì)流入A股僅僅900億元，創(chuàng)下6年來新低，遠(yuǎn)低于2021年的4322億元。如果不是最后2個(gè)月回補(bǔ)的話，外資今年還會(huì)是凈流出的。外資去年大幅流入放緩，主要邏輯是美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)勢加息7次，美中收益率利差拉大，吸引資金回流美國本土。

而今年美聯(lián)儲(chǔ)料將繼續(xù)加息2次后將停止，并維持高利率狀態(tài)到下半年。且明年中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入復(fù)蘇周期，而海外經(jīng)濟(jì)普遍進(jìn)入衰退周期，外資流入A股的規(guī)模將大概率明顯回暖。數(shù)千億資金將為A股帶來整體估值上的修復(fù)。

國內(nèi)方面也不缺少入場資金。由于風(fēng)險(xiǎn)偏好收斂，今年居民部門超額儲(chǔ)蓄現(xiàn)象明顯。據(jù)民生證券研報(bào)，前三季度，住戶存款增長13.2萬億元，比去年同期多增4.7萬億元，其中定義存款以及其他貢獻(xiàn)了3.8萬億元。截止10月末，住戶存款口徑同比增速高達(dá)15.3%，創(chuàng)自2013年6月以來新高。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大背景下，這些預(yù)防性存款將用于消費(fèi)與投資，就像2008-2009年次貸危機(jī)時(shí)期的一樣。

不管是從邏輯面，還是資金面來進(jìn)行分析，今年A股整體應(yīng)該會(huì)有一波良好行情，但道路是曲折的，考驗(yàn)是嚴(yán)峻的。我們也需要密切跟蹤幾個(gè)宏觀變量的邊際變化與進(jìn)展，及時(shí)做好策略與倉位調(diào)整。（全文完）

關(guān)鍵詞： 復(fù)蘇小牛之年