11月以來，疫情防控優(yōu)化“20條”和“新10條”落實后，感染第一波高峰如約而至，對于工業(yè)生產(chǎn)、固定資產(chǎn)投資、居民消費和就業(yè)均造成一定影響，目前寬信用政策頻繁出臺，但未看到明顯的效果。

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社融延續(xù)回落，寬松信用傳導(dǎo)不暢

本月疫情防控政策放開，經(jīng)濟活動受疫情擴散擾動影響，疊加樓市筑底，理財贖回等多重因素影響，實體經(jīng)濟內(nèi)生動能不足制約了融資改善的節(jié)奏。雖有寬信用政策支持，但11月新增信貸和社融同比均少增，不及市場預(yù)期，表明信用寬松還未順利傳導(dǎo)，貸款需求依舊偏弱。

11月新增社融1.99萬億，低于預(yù)期2.1萬億，也低于近三年同期2.3萬億左右的平均水平。社融存量增速較前值回落0.3個百分點，為今年以來的最低值。11月新增人民幣貸款1.21萬億，同比少增596億元，而人民幣存款同比卻多增了1.81萬億元。

企業(yè)債、政府債與人民幣貸款均出現(xiàn)不同程度的下滑。本月企業(yè)債少增3410億元，或與本月債市波動影響信用債發(fā)行規(guī)模有關(guān)。歲末政府端債權(quán)融資保持平淡，11月地方債凈融資顯著收縮，另一方面則與去年同期專項債發(fā)行高峰期創(chuàng)造的高基數(shù)有關(guān)，同比少增1638億元。

人民幣貸款方面，居民貸款受疫情擾動和樓市低迷拖累表現(xiàn)不佳。11月疫情擾動居民消費活動，短期貸款同比少增992億元。而居民中長貸款主要與樓市低迷相呼應(yīng)，11月30大中城市商品房成交面積同比下降33.9%，降幅比上月擴大14個百分點，當(dāng)前樓市還在筑底階段。

貨幣供給方面，由于居民儲蓄意愿提高，存款增加，本月M2同比升至12.4%，前值為11.8%。而企業(yè)端定期存款增速高于企業(yè)活期存款增速，M1增速連續(xù)兩個月低位下行，降至4.6%，意味著放開后在消費端，居民儲蓄尚未形成企業(yè)端利潤。

在M1增速下降，M2增速走高的情緒下，M2-M1剪刀差走闊。11月新增居民存款規(guī)模達到2.25萬億，同比多增1.81萬億。一方面，11月理財產(chǎn)品贖回可能帶動了居民和非銀機構(gòu)存款規(guī)模超季節(jié)性上升；另一方面，當(dāng)前防疫政策邊際優(yōu)化，居民儲蓄轉(zhuǎn)化為消費的過程或較為曲折。

需求遇冷，生產(chǎn)受挫

2022年11月中國供需兩端的主要經(jīng)濟指標(biāo)，除全口徑基建投資外，其它指標(biāo)同比增速均較上月回落。

先看需求端，投資和消費同步走弱。2022年1-11月固定資產(chǎn)投資累計同比5.3%，與上月相比回落0.5個百分點，只有基建較上月仍有增長，地產(chǎn)投資累計同比下滑9.8%，新口徑基建投資較上月回升0.2%，制造業(yè)投資累計同比9.3%，較上月回落0.4%。

在經(jīng)濟下行壓力持續(xù)增加的背景下，基建和制造業(yè)投資是兩大亮點。邊際變化里，11月里基建投資當(dāng)月同比增長10.6%，制造業(yè)投資當(dāng)月同比增長6.2%。其中，高技術(shù)制造業(yè)投資增長強勢，在政策支撐和產(chǎn)業(yè)升級的背景下保持較快增速，前11月同比增長23%。

近期地產(chǎn)融資支持政策措施有力推進，“保項目”的根本目的在于防止系統(tǒng)性風(fēng)險進一步蔓延，從單月表現(xiàn)來看，內(nèi)需恢復(fù)和停工問題的緩解仍將是一個緩慢的過程。

11月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資當(dāng)月同比增速下滑20%，較前值繼續(xù)回落。需求側(cè)，1-11月商品房銷售面積累計同比下降23.3%，當(dāng)月下滑33%。

前端表現(xiàn)在地產(chǎn)鏈中是最弱的。1-11月新開工面積下滑39.5%，當(dāng)月同比回落至-50.8%。土地成交價款同比回落至-50.8%，前值-49.8%。

而后端施工受疫情限制，竣工增速也重新回落至低位，11月同比回落至-20.2%（前置-9.4%）。

社零負(fù)增長進一步加深，11月社零消費同比-5.9%，比上月大幅回落5.4%。除了像藥品、米油這類必選消費仍保持較高增速外，家用電器、服裝鞋帽等可選消費品均出現(xiàn)大幅回落。11月放開以來復(fù)蘇呼聲最大的餐飲消費仍處于絕對低位，同比錄得-8.43%。

再看生產(chǎn)端，11月當(dāng)月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比回落至2.2%。疫情沖擊對制造業(yè)生產(chǎn)影響顯著，制造業(yè)增加值同比回落至2.0%，較5.2%前值大幅下滑。

就業(yè)方面，疫情影響下居民就業(yè)壓力仍維持高位，本月失業(yè)率明顯回升。11月全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率小幅回升0.2個百分點至5.7%；31個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率大幅回升0.7個百分點至6.7%。

本月全國疫情呈現(xiàn)多地散發(fā)、頻發(fā)的態(tài)勢，其中像廣州、重慶等大城市新增本土疫情較多，對大城市勞動力市場造成一定沖擊。其次，今年不同行業(yè)利潤增速回落，用工需求有所收縮。

16-24歲新生勞動力失業(yè)率仍高達17.1%，顯著高于歷史平均水平。目前就業(yè)市場存在三重壓力，其一勞動供給端，企業(yè)開源節(jié)流，謹(jǐn)慎擴產(chǎn)擴員，主流就業(yè)年齡段與新生勞動力失業(yè)情況存在背離；其二，今年高校畢業(yè)生人數(shù)大幅增加，勞動力市場供給壓力顯著上升；其三，就業(yè)市場存在一定結(jié)構(gòu)性錯配，制造業(yè)招工難與大學(xué)生就業(yè)難的現(xiàn)象同時存在。

尾聲

對于經(jīng)濟何時復(fù)蘇，反彈強度如何，首先與政策變化密切相關(guān)。

近期發(fā)改委發(fā)布《“十四五”擴大內(nèi)需戰(zhàn)略實施方案》在全面促消費，擴投資等方面提出八個方面重點任務(wù)，擴內(nèi)需將成為接下來的政策主線。

本周舉辦的中央經(jīng)濟工作會議，進一步強調(diào)著力擴大內(nèi)需，把恢復(fù)和擴大消費放在優(yōu)先位置。明年3月的全國兩會將會正式公布經(jīng)濟目標(biāo)數(shù)字，從而影響政策預(yù)期。

其次與疫情節(jié)奏有關(guān)，下一波疫情高峰較有可能出現(xiàn)在春節(jié)人口流動和聚集頻繁的時點，但隨著群體疫苗接種率和免疫力的提升，預(yù)計對經(jīng)濟沖擊影響將逐漸減弱。

短期疫情擾動對于消費復(fù)蘇確有一定制約，但防疫政策的調(diào)整旨在讓社會生活和經(jīng)濟活動長期逐步回歸正常，從長期的角度來看，企業(yè)和居民應(yīng)對經(jīng)濟逐漸正?；念A(yù)期更加穩(wěn)定。

關(guān)鍵詞： 11月經(jīng)濟面觀擾動中筑底