無(wú)論是與全球資本市場(chǎng)橫向相比，還是就自身的歷史水平縱向?qū)Ρ葋?lái)看，港股可謂是絕對(duì)的估值洼地。 

截至10月9日，恒生指數(shù)和恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)的PE（TTM）為8.08倍和7.27倍，是近10年來(lái)分位點(diǎn)的1.38%和17.59%。同一時(shí)間，滬深300指數(shù)的PE（TTM）為11.19倍，是近10年來(lái)分位點(diǎn)的26.30%；美國(guó)標(biāo)普500的PE（TTM）為19.56倍，是近10年來(lái)分位點(diǎn)的26.91%。

港股長(zhǎng)期低估值除了指數(shù)構(gòu)成的因素外，還有一個(gè)無(wú)法回避的問(wèn)題，那就是流動(dòng)性的缺乏。作為典型的離岸金融市場(chǎng)，港股本地投資者占比極少，超過(guò)7成資金歸屬于全球配置資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)，因此流動(dòng)性天然偏低。

【資料圖】

但這一問(wèn)題在近期有了新的變化，尤其是背后延伸下去蘊(yùn)含的積極變化值得細(xì)細(xì)思考。

一、雙幣股票機(jī)制助力港股市場(chǎng)價(jià)值修復(fù)

本月初，一則有關(guān)“港股擬增設(shè)人民幣股票柜臺(tái)”的消息引爆市場(chǎng)，10月5日，恒生指數(shù)暴漲5.9%，這背后有何關(guān)聯(lián)？要深刻理解這一問(wèn)題，需要結(jié)合另一件同步發(fā)生的事情來(lái)進(jìn)行說(shuō)明。

10月3日，香港財(cái)經(jīng)事務(wù)及庫(kù)務(wù)局局長(zhǎng)許正宇公開(kāi)表示，目前正擬備法例修訂，豁免市場(chǎng)莊家進(jìn)行特定交易原本須繳納的股票買賣印花稅。對(duì)此，港交所也明確表示支持有關(guān)建議。

具體來(lái)看，目前港股市場(chǎng)股票印花稅占證券交易費(fèi)用超過(guò)九成，構(gòu)成市場(chǎng)莊家參與市場(chǎng)活動(dòng)的主要成本，若有關(guān)豁免市場(chǎng)莊家就雙幣股票進(jìn)行特定交易涉及的股票買賣印花稅的立法建議得到實(shí)際落實(shí)，可以讓莊家用更低成本完成交易，提升市場(chǎng)流動(dòng)性。

更重要的是，印花稅的豁免為人民幣股票柜臺(tái)的增設(shè)掃除了市場(chǎng)交易層面的障礙。若未來(lái)人民幣股票柜臺(tái)變革得到落實(shí)，同一證券以人民幣和港幣計(jì)價(jià)時(shí)可能出現(xiàn)較大價(jià)差，而市場(chǎng)莊家能夠以較低交易成本進(jìn)行套利活動(dòng)，有助于雙幣股票價(jià)格保持長(zhǎng)期合理范圍，能夠提升全球各類投資者參與的積極性。

從另一個(gè)的視角來(lái)看，伴隨著中國(guó)綜合國(guó)力的逐步提升，人民幣國(guó)際化的進(jìn)程也需要同步跟進(jìn)，香港作為全球最大的離岸人民幣中心，人民幣貿(mào)易結(jié)算量保持著穩(wěn)步上升的趨勢(shì)，同時(shí)人民幣在港的債券、基金等相關(guān)金融產(chǎn)品上的應(yīng)用也有了快速提升，但在股票市場(chǎng)適用上仍有廣闊空間留待提升。

港股通的開(kāi)放打開(kāi)了內(nèi)地投資者直接適用人民幣投資港股市場(chǎng)的通道，但在現(xiàn)有的交易機(jī)制下，內(nèi)地投資者以人民幣收付款，但期間股價(jià)波動(dòng)以港幣計(jì)算，需要承擔(dān)固有的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

此次備受關(guān)注的港股擬新增人民幣股票柜臺(tái)機(jī)制，正是在現(xiàn)有港股通機(jī)制基礎(chǔ)上的一次重大變革升級(jí)，可以有助于規(guī)避這一問(wèn)題，進(jìn)而提升對(duì)內(nèi)地投資者參與港股市場(chǎng)積極性，有助于促進(jìn)港股市場(chǎng)交易回歸合理價(jià)值中樞。

二、核心資產(chǎn)優(yōu)先受益

如上所述，這樣從全局出發(fā)的機(jī)制變革有利于整個(gè)港股市場(chǎng)，更受到不少代表性公司的大力支持。相關(guān)消息一經(jīng)推出，中國(guó)平安、騰訊、美團(tuán)等一大批核心公司紛紛下場(chǎng)發(fā)聲支持，表示將研究增設(shè)人民幣股票交易柜臺(tái)。

這也不難理解，越是重大變革越需要長(zhǎng)時(shí)間來(lái)孕育、落實(shí)，尤其是像雙幣股票機(jī)制改革這等重大變革的推出、落地到被市場(chǎng)廣泛認(rèn)可需要不斷地試錯(cuò)、修正，而這期間往往需要一批標(biāo)的作為“試驗(yàn)田”。

而能夠納入其中的首批試驗(yàn)標(biāo)的必然需要擁有穩(wěn)固的基本面、領(lǐng)先的市場(chǎng)地位，才能在制度推行早期起到積極示范作用，而這些核心資產(chǎn)自然也就能最先享受到這波流動(dòng)性紅利帶來(lái)的溢價(jià)。

國(guó)泰君安研報(bào)表示，通過(guò)建立莊家機(jī)制，市場(chǎng)莊家可以在流動(dòng)性較低的人民幣柜臺(tái)提供持續(xù)報(bào)價(jià)及回應(yīng)報(bào)價(jià)，這將便利一般投資者參與雙幣股票交易；考慮到現(xiàn)時(shí)股票印花稅占證券交易費(fèi)用超過(guò)九成，有關(guān)豁免將讓市場(chǎng)莊家在較低的交易成本下完成套利交易，起到縮窄雙幣柜臺(tái)價(jià)差的效果。預(yù)計(jì)該政策將吸引更多資金流入，長(zhǎng)期看有助于提升香港資本市場(chǎng)的流動(dòng)性和市場(chǎng)規(guī)模，香港市場(chǎng)交易量也有望提升。

尤其是對(duì)于那些本就處于深度價(jià)值區(qū)間的公司來(lái)說(shuō)，更是一次中長(zhǎng)期維度下價(jià)值修復(fù)的機(jī)會(huì)。比如中國(guó)平安正是這樣的一個(gè)范例。

作為中國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)的絕對(duì)龍頭，平安的行業(yè)地位無(wú)需多言，但不足6倍的市盈率以及低于0.8倍的市凈率并沒(méi)能反映其該有的內(nèi)在價(jià)值。事實(shí)上，港交所早在2010年就已設(shè)立機(jī)制允許發(fā)行人在港發(fā)行及交易人民幣證券，但由于同一證券的港幣及人民幣柜臺(tái)間存在價(jià)差，投資者參與人民幣柜臺(tái)交易的意愿也普遍較低。中國(guó)平安作為上證指數(shù)和恒生指數(shù)的重要成分股，其A股股價(jià)與港股股價(jià)相差不大，疊加當(dāng)前的低估值，有望在相關(guān)政策落地后受到離岸人民幣投資者的更多青睞。

目前看來(lái)，市場(chǎng)給予低估值的很大一部分原因在于保險(xiǎn)行業(yè)整體仍處于深度轉(zhuǎn)型期，出于對(duì)未來(lái)的謹(jǐn)慎態(tài)度，保險(xiǎn)企業(yè)估值承壓有其合理性。但是，需要指出的是，作為保險(xiǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的領(lǐng)軍者，中國(guó)平安率先布局已有諸多成果，而這也是支撐其領(lǐng)先行業(yè)實(shí)現(xiàn)估值修復(fù)的關(guān)鍵所在。

一方面，從今年中期業(yè)績(jī)來(lái)看，第二季度歸母凈利潤(rùn)同比大增28.7%，年化營(yíng)運(yùn)ROE則保持在20%這樣的較高水平，每股收益同比提升4.9%，超過(guò)彭博一致預(yù)期13%。

另一方面，無(wú)論是代理人渠道改革還是業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上都在不斷向好轉(zhuǎn)變。

具體來(lái)看，代理人規(guī)模相較去年下降49%的同時(shí)，代理人NBV產(chǎn)能上半年同比增長(zhǎng)27%。更早進(jìn)入轉(zhuǎn)型試點(diǎn)的營(yíng)業(yè)部在今年上半年的平均表現(xiàn)明顯優(yōu)于其他營(yíng)業(yè)部。對(duì)于明年的保費(fèi)增長(zhǎng)以及NBV恢復(fù)正增長(zhǎng)可以保留多一份期待。

另外，平安在康養(yǎng)業(yè)務(wù)上的布局正在將其“綜合金融+醫(yī)療健康”的戰(zhàn)略逐步貫徹，截至目前，平安居家養(yǎng)老已完成8大場(chǎng)景服務(wù)構(gòu)建，覆蓋全國(guó)32個(gè)主要城市。隨著其醫(yī)療健康生態(tài)圈的不斷擴(kuò)大，平安能夠賦予客戶更專業(yè)且具備差異化的服務(wù)產(chǎn)品，也受到了客戶的廣泛認(rèn)可。今年上半年超64%的個(gè)人客戶同時(shí)使用了醫(yī)療健康生態(tài)圈提供的服務(wù)，這類客戶的平均AUM是其他客戶的2.8倍，反過(guò)來(lái)驗(yàn)證了平安的戰(zhàn)略正確性。

對(duì)于平安的前景，諸多大行也是紛紛表示了看好。高盛認(rèn)為，保險(xiǎn)業(yè)的新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)將復(fù)蘇，中國(guó)平安為首的頭部險(xiǎn)企最為受益。摩根大通更是認(rèn)為中資保險(xiǎn)商的基本面改善以及風(fēng)險(xiǎn)退卻已經(jīng)得到確認(rèn)，并在9月28日購(gòu)入了1573.0918萬(wàn)股H股中國(guó)平安，持股比例從8.81%升至9.02%。

三、結(jié)語(yǔ)

市場(chǎng)制度的革新往往意味著新機(jī)遇，一個(gè)更完善、更具流動(dòng)性的港股市場(chǎng)正是滿足全球投資者持有人民幣資產(chǎn)需求的絕佳場(chǎng)所。

而那些身處其中且有著堅(jiān)實(shí)基本面支撐估值修復(fù)邏輯的核心企業(yè)，正是這場(chǎng)大變局中最應(yīng)該關(guān)注的方面。

關(guān)鍵詞： 港股擬增設(shè)人民幣股票柜臺(tái) 中國(guó)平安(601318 SH 2318 HK)