今年以來(lái)，地緣政治的“黑天鵝”沖擊了全球股票市場(chǎng)，但并未為大宗商品市場(chǎng)火熱潑下冷水，反而起到了火上澆油的效果，路透CRB商品指數(shù)踏入2022年后呈現(xiàn)加速上升走勢(shì)，貴金屬和新能源金屬的價(jià)格在此整體大宗商品行情持續(xù)造好及通脹預(yù)期延續(xù)的背景下穩(wěn)中有升。

類似銅、鈷的價(jià)格走勢(shì)堅(jiān)挺，也吸引投資者把更多的目光移至相關(guān)的有色金屬上市公司身上去，而大部分有色金屬上市公司的估值處于近年來(lái)的低位位置，當(dāng)前究竟是不是一個(gè)好的時(shí)點(diǎn)？首先可以去留意領(lǐng)先公司在去年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

（圖片來(lái)源：東方財(cái)富通行情系統(tǒng)）

致力打造成世界級(jí)礦企，金川集團(tuán)唯一海外礦產(chǎn)資源上市平臺(tái)的金川國(guó)際（香港上市代碼2362），在3月28日晚間發(fā)布2021業(yè)績(jī)公告。

截至2021年12月31日，金川國(guó)際實(shí)現(xiàn)收入831.9百萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)25.2%。

得益于銅、鈷金屬價(jià)格上漲及內(nèi)部成本控制得宜，公司2021年毛利大幅攀升188%至251.7百萬(wàn)美元，整體毛利率大幅增至30%，相對(duì)于2020年13%的毛利率，提升了17個(gè)百分點(diǎn)。毛利率一舉創(chuàng)下十年新高。

盈利方面，公司錄得歸母凈利潤(rùn)為120.5百萬(wàn)美元，較2020年同期大幅增長(zhǎng)303%，這一增速約為A股銅業(yè)頭部企業(yè)2021年平均利潤(rùn)增速的2倍之上。而公司2021年EBITDA錄得311.5百萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)約121.8%。

從大方向上，基本可以判斷出，金川國(guó)際盈利能力有了較好的提升，這種提升不單單是受惠銅、鈷金屬價(jià)格全年價(jià)格攀升，其實(shí)部分還來(lái)自于公司費(fèi)用控制能力，主要是運(yùn)營(yíng)效率的改善帶來(lái)單位成本下降效用，比如在業(yè)績(jī)公告中看到公司采礦業(yè)務(wù)的銷(xiāo)售成本期內(nèi)下降16%。

對(duì)于評(píng)價(jià)銅礦企業(yè)最為關(guān)鍵的指標(biāo)之一的C1現(xiàn)金成本在2021年同比下降了11%，至每噸2611美元，要知道當(dāng)前的國(guó)際銅價(jià)依然保持在每噸10000美元附近，反映出中短期之內(nèi)公司能持續(xù)實(shí)現(xiàn)盈利或創(chuàng)造正向現(xiàn)金流的概率是存在的，未來(lái)盈利的可能性成為支撐公司市場(chǎng)估值的重要因素之一。

而另一與公司投資價(jià)值增長(zhǎng)密切相關(guān)的因素，則是銅、鈷金屬價(jià)格的中長(zhǎng)期判定。接下來(lái)分別繼續(xù)研究。

銅價(jià)還會(huì)創(chuàng)新高嗎？全球走向碳中和路上最關(guān)鍵的原材料

對(duì)于銅價(jià)，目前市場(chǎng)普遍比較擔(dān)憂的問(wèn)題或聚焦在兩個(gè)方向：第一個(gè)是以美聯(lián)儲(chǔ)為主的加息周期，會(huì)否對(duì)通脹預(yù)期帶來(lái)壓制作用進(jìn)而影響銅價(jià)的表現(xiàn)。第二個(gè)是地緣政治沖突是否會(huì)影響銅價(jià)。

一般而言，大宗商品是加息周期下表現(xiàn)最好的資產(chǎn)。大行研報(bào)觀點(diǎn)表明，銅在1990年以來(lái)的加息周期中平均期內(nèi)年化收益率達(dá)35.3%。說(shuō)明銅價(jià)基本上是在加息周期內(nèi)受益的，主要原因或來(lái)自于銅與商業(yè)預(yù)期指數(shù)、全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈正相關(guān)的，加息周期會(huì)出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)上行階段，這個(gè)時(shí)期旺盛的需求將持續(xù)支持銅價(jià)走強(qiáng)。

而對(duì)第二個(gè)問(wèn)題的回答是，兩者的相關(guān)性不大，也就是說(shuō)地緣政治沖突或者戰(zhàn)爭(zhēng)發(fā)生后，與期內(nèi)銅價(jià)的表現(xiàn)的相關(guān)度是較低的。

東吳證券研報(bào)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在科索沃戰(zhàn)爭(zhēng)（1999/3-1999/6）與第二次車(chē)臣戰(zhàn)爭(zhēng)（1999/8-2000/5）兩次前后相隔非常近的地緣政治沖突期間，銅的年化收益率分別為-5.4%和7.5%。該數(shù)據(jù)說(shuō)明了，銅價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)事件并不能掛鉤，主要邏輯還是在于供需矛盾、全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況及流動(dòng)性等，并比商業(yè)預(yù)期指數(shù)更具領(lǐng)先性。同理而言，不必過(guò)分擔(dān)憂當(dāng)前俄烏沖突狀況對(duì)銅價(jià)走勢(shì)的影響。

唯獨(dú)一點(diǎn)，俄羅斯有著豐富的銅礦資源，當(dāng)前西方國(guó)家對(duì)俄羅斯實(shí)行全面經(jīng)濟(jì)制裁，或有機(jī)會(huì)嚴(yán)重影響該國(guó)銅的出口量。從數(shù)據(jù)來(lái)看，據(jù)美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局的測(cè)算，俄羅斯擁有6200萬(wàn)噸銅礦石儲(chǔ)量，約占世界總儲(chǔ)量的7.05%，世界排名第四；2021年俄羅斯銅精礦產(chǎn)量為88.6萬(wàn)噸，是我國(guó)第二大精煉銅進(jìn)口國(guó)，進(jìn)口量占比達(dá)11.1%，反過(guò)來(lái)從2021年全球精煉銅用量來(lái)看，中國(guó)、歐洲、美國(guó)的精煉銅消費(fèi)分別占全球總量的54.6%、13.6%和7.2%。

從這點(diǎn)來(lái)看，中國(guó)因素或許成為擾動(dòng)銅價(jià)的重要之處。全球角度來(lái)看，各國(guó)防疫政策逐漸放松、疫苗接種率進(jìn)一步提升的背景下，疫情對(duì)建筑、生產(chǎn)開(kāi)工的干擾有所減退，逐漸進(jìn)入后疫情時(shí)代，各?主要經(jīng)濟(jì)體推出支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇政策，以及透過(guò)加息來(lái)引導(dǎo)通脹回歸正常狀態(tài)，超前的、大規(guī)模的基建投資和積極財(cái)政政策，均對(duì)短期的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)向好逐步構(gòu)成良好的支持。

值得一提的是，銅的全球庫(kù)存及其庫(kù)存消費(fèi)比，已創(chuàng)下歷史新低，一方面庫(kù)存處于低位，另一方面因?yàn)榫S持經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)而不斷的“去庫(kù)存”，所以后續(xù)銅價(jià)的走向預(yù)料主要取決于供需矛盾。

需求取決于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的快與慢，供求側(cè)與今年釋放出銅新產(chǎn)能的進(jìn)度有關(guān)，會(huì)否受到來(lái)自國(guó)別政策、工人罷工、交通運(yùn)輸和貿(mào)易、礦區(qū)疫情反復(fù)等多因素?cái)_動(dòng)，進(jìn)而給一致性的預(yù)期帶來(lái)改變，目前尚未可知?？傮w來(lái)說(shuō)，從短期角度來(lái)看，當(dāng)前的銅，仍會(huì)是“易漲難跌”的。

從遠(yuǎn)景來(lái)看，銅被識(shí)別為全球走向碳中和路上最關(guān)鍵的原材料，因?yàn)樗挥糜趶碾妱?dòng)汽車(chē)到風(fēng)力渦輪機(jī)、太陽(yáng)能發(fā)電及儲(chǔ)能、新型電網(wǎng)等。高盛研報(bào)預(yù)測(cè)隨著世界轉(zhuǎn)向清潔能源，銅等價(jià)格到2025年可能達(dá)到每噸1.5萬(wàn)美元之上。

有券商研報(bào)預(yù)測(cè)，銅在風(fēng)電、新能源汽車(chē)、光伏和儲(chǔ)能的需求量在2020、2025和2030年合計(jì)或達(dá)137、318和609萬(wàn)噸。以2020年為基點(diǎn)，銅的增量需求在2025年、2030年將達(dá)181和472萬(wàn)噸，約占2020年全球銅消費(fèi)量的7%和19%。 而這個(gè)估算是較為保守的，主要原因在于低估了全球新能源汽車(chē)的滲透率快速提升進(jìn)程。

未來(lái)，對(duì)于新能源汽車(chē)的續(xù)航的追求會(huì)導(dǎo)致用銅量上升，另外寧德時(shí)代已經(jīng)著手開(kāi)發(fā)換電技術(shù)，即實(shí)現(xiàn)到充電站直接更換電池，而不使用充電樁進(jìn)行充電，如果換電模式得到普及，那么在一車(chē)一電池的基礎(chǔ)上無(wú)疑還會(huì)增加大量的用于替換的備用電池，也需要耗用大量的銅來(lái)生產(chǎn)。

目前新能源汽車(chē)整體還處于發(fā)展階段，對(duì)于整車(chē)的用銅雖存變數(shù)，但無(wú)論技術(shù)怎么變化，只要隨著新能源汽車(chē)的不斷普及，替代傳統(tǒng)燃油汽車(chē)的比例就會(huì)不斷提高。從目前來(lái)看銅的位置的難以替代的，銅的整體需求在未來(lái)是一定會(huì)持續(xù)增長(zhǎng)的。

站在經(jīng)濟(jì)周期的視角，以我國(guó)為例，一輪完整的經(jīng)濟(jì)周期大約在3年左右，如果上一輪周期是從2019年初起算的，那么就意味著2022年Q1之后，或處于新一輪周期的啟動(dòng)位置。再疊加國(guó)內(nèi)當(dāng)前的穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期下，超前投入的基建投資，將帶動(dòng)更多輸變電設(shè)備、數(shù)據(jù)中心、軌道交通等偏向于設(shè)備性的新基建方向，跟以往不同的是，新基建、新能源建設(shè)的起步階段對(duì)銅的需求的拉動(dòng)作用是更為顯著的。

2022年繼續(xù)供不應(yīng)求，鈷料高位運(yùn)行

據(jù)行業(yè)權(quán)威CRU顯示，2021年全球鈷供應(yīng)約16萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)13%，但需求卻達(dá)到約17.4萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)27%，需求增速已達(dá)到了供給增長(zhǎng)的近2倍，反映出全球范圍內(nèi)，鈷產(chǎn)品的供不應(yīng)求。

有研報(bào)分析預(yù)計(jì)2022年供應(yīng)增量來(lái)自剛果金銅鈷與印尼鎳鈷中間品副產(chǎn)，但供應(yīng)釋放的節(jié)奏受疫情擾動(dòng)，有很多機(jī)會(huì)供給增量會(huì)不及預(yù)期。在需求方面，依然會(huì)受傳統(tǒng)消費(fèi)電子的復(fù)蘇與新能源汽車(chē)快速增長(zhǎng)的支持，這兩者的增長(zhǎng)將拉動(dòng)鈷需求的穩(wěn)步提升，供求關(guān)系或?qū)⒕S持偏緊的狀態(tài)，因此，鈷價(jià)存在于較高的位置繼續(xù)運(yùn)行的理由。

中長(zhǎng)期角度，鈷價(jià)的發(fā)展邏輯主要落在需求端的超預(yù)期，集中在新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)。

中國(guó)是全球新能源汽車(chē)的“主戰(zhàn)場(chǎng)”。我國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量自2015年開(kāi)始放量，并隨后保持快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。新能源汽車(chē)銷(xiāo)量從2015年的33.1萬(wàn)輛增加至2021年的352.1萬(wàn)輛，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)48.3%。新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，帶動(dòng)動(dòng)力電池裝車(chē)量快速增長(zhǎng)。我國(guó)動(dòng)力電池裝車(chē)量從2015年的15.7GWh增加至2021年的154.5GWh，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)46.4%。

我們看到，動(dòng)力電池裝車(chē)量的增長(zhǎng)幅度大致上是和新能源汽車(chē)銷(xiāo)量或保有量的增幅同步。

至2030年，中國(guó)新能源汽車(chē)的保有量預(yù)測(cè)大概是多少？筆者認(rèn)為這一問(wèn)題的答案，或會(huì)改變絕大多數(shù)人的認(rèn)知。

中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)聯(lián)合會(huì)會(huì)長(zhǎng)李毅中在2022年中國(guó)電動(dòng)汽車(chē)百人會(huì)論壇上發(fā)言預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)到2030年，中國(guó)汽車(chē)保有量中燃油車(chē)仍然要占80%。2021年底的我國(guó)汽車(chē)保有量約是3億，去年年底汽車(chē)產(chǎn)業(yè)峰會(huì)預(yù)計(jì)到2030年，我國(guó)汽車(chē)總保有量將接近4.2億輛。假設(shè)在2030年剩余20%的汽車(chē)保有量是新能源汽車(chē)，那么對(duì)應(yīng)的數(shù)量則是8400萬(wàn)輛。

截至2021年底，中國(guó)新能源汽車(chē)保有量達(dá)到784萬(wàn)輛。若要在2030年達(dá)到8400萬(wàn)輛，在不考慮注銷(xiāo)情況下，對(duì)應(yīng)的年復(fù)合增長(zhǎng)速度或超過(guò)30%，期間累計(jì)增幅接近10倍。

期間，一旦換電模式的興起，意味著同期的動(dòng)力電池未來(lái)累計(jì)增長(zhǎng)幅度或遠(yuǎn)遠(yuǎn)超10倍。在這些動(dòng)力電池的巨大增量中，按照目前產(chǎn)業(yè)鏈布局來(lái)評(píng)估，占據(jù)較大比例依然或會(huì)是含鈷的動(dòng)力電池。順理成章的轉(zhuǎn)化為對(duì)鈷的長(zhǎng)期需求。

布局剛果金的金川，具備銅鈷原料供應(yīng)優(yōu)勢(shì)

眾所周知，剛果金的鈷資源豐富，儲(chǔ)量占全球50%左右，鈷供應(yīng)量占比超全球70%，兩者均為全球之最。

銅鈷礦多為伴生，因此在選取銅、鈷企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期投資的時(shí)候，離不了剛果金。投資者應(yīng)首選在上游資源擁有優(yōu)勢(shì)的，并在當(dāng)?shù)負(fù)碛械V山勘探與開(kāi)采權(quán)，專業(yè)從事礦山運(yùn)營(yíng)，或原料采購(gòu)基地、資源開(kāi)發(fā)基地或產(chǎn)品初加工基地?fù)碛卸嗄瓴季趾唾Y源關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的領(lǐng)先礦業(yè)企業(yè)，因?yàn)檫@些企業(yè)會(huì)具備銅、鈷原料供應(yīng)以及成本的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在未來(lái)銅、鈷價(jià)格維持長(zhǎng)期向好趨勢(shì)中持續(xù)獲利，進(jìn)而不斷支撐龐大的資本支出，釋放供應(yīng)產(chǎn)能，并鞏固其在剛果金資源擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)。可推導(dǎo)出，這一類企業(yè)達(dá)成正循環(huán)的效果、可持續(xù)發(fā)展能力是最好的。

筆者認(rèn)為在剛果金前瞻性布局多年的金川國(guó)際便是其中的佼佼者，正如上述，從公司最新公布業(yè)績(jī)公告資料可看出，公司生產(chǎn)銅、鈷礦產(chǎn)品的綜合成本在持續(xù)優(yōu)化，這一點(diǎn)為其盈利釋放和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)提供了巨大的支持。

金川國(guó)際短期的重點(diǎn)項(xiàng)目為建設(shè)在剛果金科盧韋齊的Musonoi銅鈷礦，含有高品位鈷0.9%，該項(xiàng)目于2018年年末開(kāi)始建設(shè)工程，2021年全速順利進(jìn)行，公司亦已與國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行就建設(shè)Musonoi項(xiàng)目訂立融資協(xié)議。從項(xiàng)目建設(shè)的時(shí)間點(diǎn)來(lái)看，距離真正投產(chǎn)的日子已漸行漸近。據(jù)悉，投產(chǎn)以后產(chǎn)品將是高品位的銅鈷混合精礦，正常達(dá)產(chǎn)后的產(chǎn)品年產(chǎn)含銅量約3.8 萬(wàn)噸，含鈷量約7400噸，這將為公司未來(lái)數(shù)年業(yè)績(jī)逐漸帶來(lái)巨大貢獻(xiàn)。

目前，公司勘探工作也在持續(xù)推進(jìn)中——將繼續(xù)在Ruashi礦場(chǎng)的氧化物以下硫化物區(qū)及Musonoi項(xiàng)目深層區(qū)域進(jìn)行，并于Kinsenda礦場(chǎng)進(jìn)行加密鉆探。

與此同時(shí)，公司方面表示會(huì)考慮適度延伸產(chǎn)業(yè)鏈，擴(kuò)大產(chǎn)品范圍。此外亦將積極整合金川集團(tuán)海外資源，擴(kuò)大上市公司平臺(tái)的資產(chǎn)規(guī)模，并繼續(xù)致力發(fā)展新業(yè)務(wù)，特別是計(jì)劃在靠近公司現(xiàn)有礦場(chǎng)的非洲南部不斷物色機(jī)會(huì)，以尋求協(xié)同發(fā)展。

由此可見(jiàn)，作為國(guó)內(nèi)最早一批布局剛果金的礦業(yè)企業(yè)，金川國(guó)際仍在不斷深化其在資源與業(yè)務(wù)、運(yùn)營(yíng)與成本，以及產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同等多個(gè)維度層面綜合的戰(zhàn)略布局優(yōu)勢(shì)?！斑M(jìn)擊中”的金川國(guó)際，依然值得期待。

關(guān)鍵詞： 進(jìn)擊中的銅鈷礦企 金川國(guó)際（2362 HK）成本優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)