3月29日，網(wǎng)龍公布了2021年年報，公司全年實現(xiàn)營收70.35億元（單位：人民幣，下同），同比增長14.6%；毛利45.23億元，同比增長8.4%；凈利潤9.83億元，同比增長14.9%。
無論從哪個角度看，這都是一份堪稱優(yōu)秀的成績單，也延續(xù)了網(wǎng)龍長期以來的增長慣性，這在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟整體承壓的背景下顯得尤為難得。但其股價、估值卻沒有給予其足夠的反饋，一方面這跟整個港股市場受全球風(fēng)險偏好降低引發(fā)的弱勢情緒有關(guān)，恒生指數(shù)在今年下跌了4.98%,恒生科技指數(shù)更下跌18.49%；另一方面，則是市場沒能充分認知到網(wǎng)龍面臨的市場環(huán)境對其業(yè)務(wù)產(chǎn)生的影響，筆者認為這里存在著幾大預(yù)期差，接下來將主要圍繞這幾點進行解讀。
一、核心IP生命力凸顯，新項目初露崢嶸
首先，游戲業(yè)務(wù)一直以來都是網(wǎng)龍的發(fā)展支柱。依靠游戲的基本盤，網(wǎng)龍擁有深厚的用戶基礎(chǔ)以及源源不斷的現(xiàn)金流來進行業(yè)務(wù)擴展。但這里也存在著第一個預(yù)期差，部分投資者認為版號停發(fā)會導(dǎo)致公司發(fā)展放緩。
誠然，版號停發(fā)會導(dǎo)致游戲行業(yè)新品難以及時上線，但并非不讓游戲公司繼續(xù)生產(chǎn)創(chuàng)作和經(jīng)營。換句話說，在新項目給公司帶來正的現(xiàn)金流之前，誰能夠憑借既有游戲項目維持正常經(jīng)營運轉(zhuǎn)，并持續(xù)打磨游戲品質(zhì)，等到版號解禁之時，就更有可能領(lǐng)先行業(yè)進行突圍。畢竟，游戲行業(yè)中優(yōu)秀的內(nèi)容始終是最硬的邏輯。
2021年，網(wǎng)龍的游戲業(yè)務(wù)繼續(xù)保持著強勢增長的趨勢，營收為36.42億元，占比公司總收入的51.8%，同比增長6.1%；其帶來的經(jīng)營性分類溢利為21.2億元，同比增長7.8%。
優(yōu)秀的業(yè)績就是網(wǎng)龍游戲業(yè)務(wù)最大的憑仗。具體來看，核心旗艦IP《魔域》去年收入同比增長7.8%，實現(xiàn)了七年的連續(xù)增長?！赌в颉稩P的年收入在過去五年增長了近3.5倍。
能夠長時間維持玩家的忠誠度，也有賴于網(wǎng)龍持續(xù)打磨更新內(nèi)容，比如推廣能夠提高游戲可玩性的付費內(nèi)容，以及在核心MMORPG元素的基礎(chǔ)上優(yōu)化玩家游戲體驗，同時《魔域》還推出了兩個資料片和多個年輕化的市場營銷活動來助力營收的增長。
單獨的產(chǎn)品自有其生命周期，也就有了內(nèi)在的天花板限制，但是當(dāng)產(chǎn)品已經(jīng)形成IP，其后續(xù)的衍生品能產(chǎn)生的聯(lián)動就打破了這一天花板。網(wǎng)龍的新游戲《魔域手游2》已經(jīng)獲得了國產(chǎn)游戲版號，且在2021年經(jīng)歷了多輪測試，預(yù)計將于2022年推出，屆時有望成為魔域系列新的增長點。
此外，國內(nèi)版號問題不會影響出海，且海外市場也是網(wǎng)龍游戲業(yè)務(wù)的重要戰(zhàn)場。2021年，網(wǎng)龍海外游戲收入同比增長7.9%。隨著后續(xù)《征服》、《英魂之刃》拓展海外新市場，海外收入來源會進一步擴大。
網(wǎng)龍還存在一個重磅看點，其首款二次元手游《終焉誓約》于2021年12月開啟公測，上線首月活躍用戶超過100萬，次留超過55%，活躍付費用戶達到15.2萬?！督K焉誓約》的二次元屬性注定了高受眾廣度和高付費率，今年下半年預(yù)計可以看到《終焉誓約》從東南亞市場開始逐步拓張到其他海外市場，業(yè)績增長的高度被再度打開。
由此來看，網(wǎng)龍一方面有多年持續(xù)表現(xiàn)良好的游戲項目穩(wěn)固基本盤，另一方面新項目（已取得版號）也有打開空間，并不會受到暫時性的版號停發(fā)的影響。
此外，作為元宇宙的積極參與者，網(wǎng)龍正在探索元宇宙游戲的開發(fā)，而這也存在著第二個預(yù)期差，即元宇宙游戲的可行性。
筆者認為，網(wǎng)龍本身在VR/AR、全息投影、動作捕捉等技術(shù)方面的儲備是其探索元宇宙的重要支撐，而游戲本身又是元宇宙領(lǐng)域目前可觀測到的最容易變現(xiàn)的商業(yè)模式，兩相結(jié)合所能爆發(fā)的潛力不可估量。
據(jù)悉，網(wǎng)龍正基于海外IP尼奧寵物策劃首款區(qū)塊鏈元宇宙游戲，有望在今年下半年發(fā)布封閉內(nèi)測版本。一般來說，區(qū)塊鏈游戲的品質(zhì)往往不高，但許多鏈游采用 “Play-to-Earn”的生態(tài)系統(tǒng)為賣點，讓玩家在玩游戲的同時還能產(chǎn)生收入，吸引力許多年輕人參與其中。但游戲的生命周期歸根結(jié)底還是內(nèi)容本身的質(zhì)量決定，網(wǎng)龍依靠多年的游戲開發(fā)、制作、運營經(jīng)驗，切入鏈游更容易形成降維打擊，區(qū)別于其他鏈游，公司目標打造的是以有趣的游戲為主要賣點的“Play-and-Earn”生態(tài)系統(tǒng)，且尼奧寵物IP擁有的1.5億玩家已經(jīng)給了網(wǎng)龍足夠大的用戶基本盤，可以期待其后續(xù)表現(xiàn)。
（來源：網(wǎng)龍業(yè)績會）
二、教育收入大漲超3成，國內(nèi)外市場亮點頻現(xiàn)
教育作為網(wǎng)龍的第二大主業(yè)，在2021年更是取得了優(yōu)異表現(xiàn)，該部分收入同比增長32.2%至人民幣32.31億元，經(jīng)營性分類虧損同比縮窄28.4%。但市場自去年受到教育“雙減”政策影響對整個教育板塊都選擇了回避態(tài)度，而忽視了其中被錯殺的可能，這便是第三個預(yù)期差產(chǎn)生的地方。
與教培不同，網(wǎng)龍主打的是教育數(shù)字化產(chǎn)品，通過硬件銷售、SaaS訂閱和內(nèi)容服務(wù)等多元化方式變現(xiàn)。而教育數(shù)字化恰恰是當(dāng)前政策大力支持的方向。
今年2月，教育部發(fā)布的《教育部2022年工作要點》中明確提出要“實施教育數(shù)字化戰(zhàn)略行動”。也即，用計算機技術(shù)、網(wǎng)絡(luò)技術(shù)改進傳統(tǒng)教學(xué)模式，它是一種跨越空間限制的教育方式，疫情更是催化了這一模式的滲透速度，改變了人們對于教育只在學(xué)校的看法，未來的教育模式必定要通過線上、線下結(jié)合的方式來持續(xù)提升教育效率，而這就需要借助數(shù)字化設(shè)備及解決方案的力量。
因此，可以看到2021年互動平板顯示器市場加速增長，據(jù)Futuresource Consulting數(shù)據(jù)，2021年全球K-12市場互動平板顯示設(shè)備出貨量同比增長24.3%，增速創(chuàng)五年新高。同時，全球K12教室互動顯示設(shè)備滲透率僅為18%，F(xiàn)uturesource Consulting預(yù)計2025年會攀升到30%，這樣高景氣度的市場足以支撐身處其中的玩家繼續(xù)保持快速發(fā)展。
（來源：Futuresource Consulting <2021年四季度全球互動顯示設(shè)備> 報告）
網(wǎng)龍作為該領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)，在美國、英國、德國、法國和伊比利亞等多個主要市場份額占比排名第一，自然也就成為了行業(yè)景氣度提升的核心受益者。同時不難看出，目前海外市場是網(wǎng)龍教育業(yè)務(wù)的重心，上文提到的五個國家和地區(qū)也是收入貢獻最大的市場，合計占比超過75%，無需擔(dān)憂政策風(fēng)險影響。
相反，網(wǎng)龍海外市場的開發(fā)在不斷擴大，比如網(wǎng)龍在泰國的英語智慧課堂實驗室項目試點已經(jīng)完成，2022年將會在泰國開展全國性的付費試點；近期，網(wǎng)龍與埃及當(dāng)?shù)睾炇鸷贤?，將為學(xué)校提供9.4萬臺普羅米休斯互動平板，并在2022年實現(xiàn)Edmodo在埃及的大規(guī)模應(yīng)用，這些都在增高對網(wǎng)龍的業(yè)績預(yù)期。
此外，中國龐大的教育市場以及政策對于教育數(shù)字化產(chǎn)品的支持，都為網(wǎng)龍拓展國內(nèi)市場奠定了基礎(chǔ)。教育業(yè)務(wù)面向的主要還是學(xué)校和政府端客戶，因此沿用B2G戰(zhàn)略，網(wǎng)龍正在積極與教育主管部門和學(xué)校開展合作，比如2021年與中央電化教育館（中國教育部直屬事業(yè)單位）合作了虛擬實驗教學(xué)服務(wù)系統(tǒng)，成功地完成了全國性試點，覆蓋31個省份7000多所學(xué)校。2021年11月，網(wǎng)龍還中標教育部的國家中小學(xué)智慧教育平臺建設(shè)項目，成為該平臺的技術(shù)合作伙伴。這讓網(wǎng)龍今年在國內(nèi)教育市場的商業(yè)化進程更令人期待。
三、結(jié)語
值得一提的是，根據(jù)公司公告，宣布派發(fā)每股普通股0.4港元，相比去年0.25港元每股提升了60%。2021年至今，公司通過股票回購和分紅派息的方式合計向股東提供了1.86億美元（約14億港元）的回報。同時，2021年公司公布的最高金額為3億美元的三年股票回購計劃也正在進行中。而這也是基于公司持續(xù)的現(xiàn)金流創(chuàng)造能力以及高額的現(xiàn)金儲備（截至2021年末約40億人民幣），可以期待網(wǎng)龍對股東的真實回報能力后續(xù)的持續(xù)釋放。
總的來講，網(wǎng)龍以連續(xù)多年不斷新高的業(yè)績證明了自己基本盤的穩(wěn)固，且仍在不斷探尋新的商業(yè)機會。若用長期主義的眼光來看待，目前市場分歧和誤解以及整體市場弱勢情緒恰恰造就了當(dāng)下公司短暫的黃金底。
從PE的角度來看，目前網(wǎng)龍的估值水平低至6.8倍，落于歷史區(qū)間低位。從PEG的角度來看，網(wǎng)龍目前的PEG低至0.46，遠遠低于正常的1倍PEG水平。這些都指向了一個共同點：網(wǎng)龍當(dāng)前的估值沒能體現(xiàn)出公司優(yōu)秀業(yè)績所反映的內(nèi)在價值。
（來源：理杏仁）
其背后的原因正是前文所述的幾大預(yù)期差導(dǎo)致的市場偏好降低，但需要再次確認的是，網(wǎng)龍的游戲和教育主業(yè)都表現(xiàn)出了成長特性，前者穩(wěn)定盈利提供源源不斷的現(xiàn)金流，后者盈利情況向好發(fā)展，更有元宇宙領(lǐng)域的探索幫助公司打開成長天花板，相信隨著市場情緒的逐漸修復(fù)以及價值回歸力量的釋放，資本市場的反轉(zhuǎn)契機終會逐漸顯現(xiàn)。
關(guān)鍵詞： 業(yè)績新高與股價走勢的錯配 網(wǎng)龍(0777 HK)究竟存在怎樣的
